Как начался мировой финансовый кризис

- kbrbank

Как начался мировой финансовый кризис

Полitкружок

1. Как начался глобальный экономический кризис?

Для начала – определимся со сроками, в то время, когда стали закладываться базы отечественных нынешних «кризисных» событий. Я думаю, это случилось где-то на стыке 2003/04 года. Тогда, как все не забывают, стартовал бурный рост цен на продукты отечественного экспорта – металлы и нефть.

Параллельно полился и нарастающий поток зарубежного капитала. Сперва в виде займов большим корпорациям, а после этого – портфельных инвестиций и прямых, тогда же открылись и «кредитные окна» для банков. Начала раскручиваться спираль упрочнения рубля – чем круче рос курс, тем удачнее было завлекать деньги из-за предела.

Ясно так как, что занимая в довольно слабеющей валюте (а такой в то время по отношению к рублю стал американский доллар), заемщик сокращает для себя цена капитала на ожидаемый темп ослабления курса – отдавать-то реально придется меньше на эту курсовую отличие.

Но эта самоподдерживающаяся спираль «растущий курс — потоки капитала», как и любой процесс с хорошей обратной связью, принципиально неустойчива. Реакцией на шок в большинстве случаев делается не возврат в равновесие, как это не редкость на многих вторых рынках, а неожиданная остановка притока капитала с интернациональных рынков с последующим разворотом этого потока, а заодно и обменного курса в диаметрально противоположном направлении.

Явление это – неожиданное отключение «развивающихся экономик» (ЕМ) от интернациональных рынков капитала — так распространенное, что возможно заявить, что оно затерто во всемирной экономике до дыр — как в практике, так и в литературе. «Классика жанра», кочующая в виде стилизованных фактов по статьям и учебникам, это, к примеру, Мексика, которая «в один раз проснулась» в первой половине 80-ых годов XX века отключённой из потока внешних иных капиталов и займов, и 7 лет прошло прежде, чем в том месте восстановился полный доступ к ним. На протяжении «текилового кризиса» 1994-95 годов Мексика была опять закрыта от интернациональных рынков капитала, но в этом случае лишь в течение 7 месяцев.

Корея, Индонезия и другие азиатские появляющиеся рынки столкнулись с подобной обстановкой во второй половине 1997 года, в то время, когда они были отрезаны от нового частного зарубежного финансирования, в котором тогда отчаянно нуждались. Наконец, экстремальный эпизод остановки потоков капитала, с толпами, громящими витрины, и руководством, спасающимся от праведного бешенства на вертолетах, это само собой разумеется, Аргентина. Она была отключена от интернациональных рынков капитала за пара месяцев перед тем, как она формально заявила о дефолте в декабре 2001 года.

Наряду с этим бывало так, что страдал от прекращения инвестиций в основном долг правительства. А бывало – в более продвинутых случаях – что корпоративный и банковский секторы. Ближайший к нам пример первого случая, это само собой разумеется Российская Федерация, где неожиданное отключение от интернациональных потоков капитала случилось в последних числах Октября 97 года.

По окончании чего страна еще практически 10 месяцев билась в агонии, перед тем как 17 августа 98 года власти расписались в собственном бессилии сделать что-либо.

Тут, само собой разумеется, возможно подметить, что в силу достаточно позднего включения в мирохозяйственные процессы и некоей интеллектуальной «девственности», Российская Федерация, равно как и ее бывшие сотрудники по соцлагерю, отстает в собственном развитии от главного пелетона ЕМ приблизительно «на кризис». Так, подобные отечественному тогдашнему кризисы государственного долга, поразившие не считая Мексики и многие другие страны — латиноамериканские, в первую очередь, остались по большей части в 80-х.

С того времени экономический менеджмент в том месте заметно улучшился. Сейчас же на отечественном календаре – грубо говоря, корейский либо индонезийский 97 год, с погрязшими в заграничном долге банками и другими «чеболями». Btw – на эту страну, Корею, в качестве паттерна нам по большому счету необходимо посматривать повнимательнее.

Ее сегодняшний уровень экономразвития (да и политическая история) это, возможно, именно то, к чему мы имели возможность бы приблизиться, к 20-му либо на худой конец, к 25-ом году, очевидно, при интенсивном развитии. Но, я уже через чур ушел от темы.

Ученые, как водится, не остались в стороне от моделирования и классификации данного явления. В статье Гильермо Кальво и др. (2004 года) термин «sudden stop» был введен для обозначения важного сжатия в интернациональном кредитовании. Они выяснили его, как выход кривой потока капитала на этот появляющийся рынок за пределы двух собственных среднеквадратичных отклонений от среднего за прошлые годы.

Начало «неожиданной остановки» выяснено как момент, в то время, когда темпы трансформации потоков капитала («год к году») падают на одно среднеквадратичное отклонение от среднего за прошедший период. Соответственно, она заканчивается, когда годовое изменение в потоках капитала превысит одно среднеквадратичное отклонение от среднего.

Наряду с этим само развитие процессов, приводящих к «неожиданным остановкам» потоков капитала, достаточно легко для моделирования. Они случаются, в то время, когда потенциальные кредиторы не смогут выяснить цену, по которой они имели возможность бы продолжать прибыльно предоставлять капитал потенциальному заемщику с учетом дефолтного риска.

Отсутствие прибыльной цены может случиться по причине того, что инвесторам необходимо всегда повышать цену капитала, реагируя на повышение риска дефолта, но более большая цена, со своей стороны, делает дефолт более возможным. Так, к примеру, в отдельные периоды sudden stop 97-98 годов в Российской Федерации скидки к стоимостям ГКО и «вэбовкам» ближних траншей имели возможность достигать 90% и более, но желающих брать их не пребывало.

Равно как и на рынках активов, при некоторых параметрах данный процесс сотрудничества дефолтных рисков и ссудной цены может приводить к надуванию обреченного на разрыв «долгового пузыря». Но время от времени и нет, и кредитование возможно может длиться очень долго. (К примеру, для Аргентины, за 7-8 месяцев до дефолта 2001 года предлагалось списание номинала облигаций на 25-30%, что имело возможность бы утратам в рыночных стоимостях на 10-15%, но имело возможность бы не допустить разрыв «пузыря».

Но кредиторам не удалось прийти к согласованному ответу, и в итоге утраты были намного большими. В противоположность этому, России в 2000 году удалось переоформить дефолтный долг «Английскому клубу» на очень удачных для себя условиях, со списанием 31,8 млрд. долларов.) ОК, не буду уже дальше грузить читателя всеми этими нюансами, увлекательными разве что совсем погрязшим в формулах ботаникам наподобие меня.

Возвращаемся к нашим баранам. Во время, конкретно примыкающий к нашему кризису, данный приток капитала, в особенности заемного, принял легко «обвальный» темперамент. Суммарный корпоративный и банковский долг вместе с грядущими процентными выплатами по состоянию на 1 октября достиг приблизительно 600 млрд. долл. Это больше годового экспорта.

По отношению к ВВП – наподобие и не так много (порядка 35%). Но нужно учесть, что в отечественном ВВП торгуемая (товаропроизводящая) часть сейчас образовывает не более трети, другое приходится на всевозможные услуги и (очень мало) на постройку. Так что скромность доли внешнего долга в ВВП достаточно иллюзорна.

Последний пик притока капитала возможно было замечать совсем сравнительно не так давно, уже на фоне достаточно продолжительного кризиса западных финансов. В апреле-июле 2008 года чистый приток капитала всего лишь за 4 месяца достиг 55 млрд. долл. Это сопоставимо с показателями 2 прошлых лет, в случае если выбросить из них чисто событийные сюжеты (как, к примеру, займы под аукционы по ЮКОСу и 2 банковских IPO). На этом фоне, казалось бы, сложно было ожидать драматического развития событий, которое неожиданно началось позже.

Но по опыту, кризисы, которые связаны с разворотом потоков капиталов, свободного от того — стоит ли за ними атака рассмотревших уязвимость спекулянтов либо менее впечатляющие триггеры, в большинстве случаев приходят как раз так. Неожиданно.

2. Солагерники.

В качестве не сильный утешения возможно подметить, что в деле интенсивного привлечения зарубежного капитала, да и в его формах, Российская Федерация была не одинока. Бум притока капитала на развивающиеся рынки, начиная с 2004-05 года, был фактически повсеместным. Во многих случаях он шел по большей части в форме портфельных инвестиций и прямых в местные рынки активов.

В государствах же ближайшего отечественного окружения (это, в первую очередь новые члены Европейского союза – страны Балтии и присоединившиеся к ним в 2007 году Румыния и Болгария, и Казахстан и Украина) он, как и у нас, все больше принимал форму привлечения зарубежных банковских займов.

Как и у нас, тут с огромной скоростью разрастался кредитный бум. Наряду с этим в каких-то случаях триггером, запустившим рост кредита с опорой на внешние источники фондирования, послужил бум на товарно-сырьевых рынках (Российская Федерация, Казахстан, Украина). Следствием этого было накопление резервов и укрепление валют, снижавшее дефолтные риски.

В других – открывшиеся возможности для экспансии европейских банков (австрийских, итальянских, скандинавских) – это члены ЕС и без того же Украина. Последний тип банковской экспансии при первых показателях кризиса снабжал более «плавную посадку» за счет помощи местных филиалов зарубежными головными конторами. И не случайной первой под удар sudden stop попала финансовая система Казахстана, организованная местными банками, только большое количество занимавшими за рубежом.

Но в то время, когда кризис на Западе перешел в твёрдую форму, опора на филиалы европейских филиалов сослужила нехорошую работу. Она скорее усиливала оттекание капитала за счет помощи зарубежных материнских банков местными валютными ресурсами (и без того, в большинстве случаев – недостаточными для смягчения шока).

Фактически ограниченные лишь аппетитами заемщиков отсутствие и зарубежные кредиты какое количество-нибудь твёрдых финансовых ограничителей дали в любых ситуациях приблизительно одинаковый итог. В частности — формирование особенной, и как продемонстрировали последующие события – очень уязвимой модели экономического развития. Для нее свойственны:

(I) стремительный рост экономики и особенно инвестиций в главный капитал, за счет, в первую очередь, а во многих государствах — кроме того и только неторгуемых внутренне-ориентированных секторов. Возможно подметить в качестве курьеза, что Эстонии, единственной на территории бывшего СССР удалось-таки решить некогда обширно обсуждавшуюся задачу и догнать Португалию по уровню душевого ВВП перед тем, как упасть в рецессию в (сейчас уже поза-)прошлом году.

Действительно, России, одной из немногих государств этого кластера удалось избежать «голландской болезни» — окончательного вытеснения торгуемых производств. По-видимому, обстоятельство этого — в изначально нулевой роли обрабатывающих производств в экспорте и дополняющей, а не соперничающей их позиции по отношению к импорту. В следствии рост обрабатывающих производств тут был не ниже, а время от времени кроме того стремительнее, чем рост экономики.

(II) рост вовлечения в производственные процессы всех наличных ресурсов, приводящий в частности к стремительному перегреву рынка труда. Это лишало страны какой-либо конкурентоспособности в производстве несырьевых товаров и поддерживало интенсивные инфляционные процессы. Наряду с этим особенно скоро инфляция, принимаемая сначала за показатели хороших процессов в экономике, охватывала рынки активов (акции, недвижимость, резкое удорожание создаваемых инфраструктурных объектов);

(III) падение эффективности инвестиций, например, за счет стремительного нарастания в них доли непроизводственных вложений. Своеобразной чертой России стало кроме этого привлечение займов под скупку всевозможных активов за пределами страны. Начиная от пресловутых футбольных клубов и заканчивая, казалось бы, достаточно обоснованными, но как выяснилось, очень высоко рисковыми сделками по поглощению профильных активов;

(IV) беспрецедентные по продолжительности сохранения и удельным размерам недостатки текущих платежных балансов. Для того чтобы недостатка не избежал кроме того нефтегазовый Казахстан. В Российской Федерации поддержание хорошего счет текущих операций на этот год без коррекции настоящего курса рубля требует цены нефти не ниже 70-75 долл. за барр.

Юралс. Отечественный

текущий счет без нефтегазовых доходов, очевидно, кроме этого в далеком прошлом и глубоко дефицитен;

(V) процикличная бюджетная политика – растущие доходы от импорта и экспорта (в значительной степени профинансированного займами) в большинстве случаев везде стимулировали рост бюджетных затрат и понижение налоговой нагрузки, усиливая укрепление и перегрев экономики национальных валют. В Российской Федерации перед обвалом долгового пузыря в совсем перегретой экономике (где заработная плат столичного дворника уже в полной мере соответствовала заработной плате доктора наук в каком-нибудь европейском университете лет 10 назад) кроме того действительно обсуждались вопросы понижения НДС и повышения инфраструктурных вложений.

Но, быть может, тут сказался некоторый провидческий дар авторов предложений – как раз такие меры могут быть уместны в условиях надвигающейся рецессии, не смотря на то, что и это неоднозначно. Кое-какие исследователи, к примеру, обосновывают, что американская экономика значительно стремительнее вышла бы из депрессии 30-годов, если бы не рузвельтовский «новый курс» (но, бюджетные импульсы в том месте игрались далеко не определяющую роль).

3. Сдутие пузырей.

По-видимому, за этими процессами надувания «долгового пузыря новых развивающихся рынков» находились какие-то, до конца еще не узнанные сбои в регулировании финансов развитых государств. Быть может, потерпели фиаско правила инфляционного таргетирования, учитывающего рост стоимостей лишь на товарных рынках (да и то наряду с этим в большинстве случаев исключающие из анализа как случайные стоимости биржевых товаров, таких как зерно и нефть). С возникновением структурных банковских продуктов (таких, как MBS, CDO, CDS), возможно случилось стремительное повышение банковской мультипликации, фиксируемое лишь в высоких финансовых агрегатах типа М3, MZ, и не воздействующее на текущие инфляционные процессы.

В следствии данный поток ликвидности хлынул сперва в сектор недвижимости самих развитых государств, а после этого – по мере того как пузыри в том месте становились все более явными — на казавшиеся «новым Эльдорадо» EM. Данный процесс был поддержан начавшейся где-то с 2002 «дугой (либо по более яркой терминологии – ухмылкой)» американского доллара. Долларовые активы становились все менее занимательными для частных инвесторов.

А низкие ставки по доллару разрешали поддерживать растущие фонды Китая и государственные резервы, Японии, вторых нефтеэкспортеров и азиатских стран, вкладывавшихся в бумаги федеральных агентств и казначейства. Они руководствовались критерием не столько доходности, сколько надежности инвестиций.

Так, процессы упрочнения валют развивающихся государств по отношению к доллару приобрели замечательную помощь со стороны самого слабеющего американского доллара. Это сделало инвестиции в развивающиеся рынки еще более привлекательными. В обоснование для того чтобы поведения инвесторов создавался последовательность прекрасных идей.

Бразилии, России, Индии и Китая как фаворитов мировой экономики 21 века. «Оранжевых революций», якобы открывающих невиданные возможности роста от вложений (в конечном итоге влияние этого процесса, скажем, на экономику Украины выяснилось очень неоднозначным, но рейтинги и индексы сразу же взмыли ввысь, завлекая множившихся в геометрической прогрессии инвесторов). В последние месяцы перед провалом, как ни курьезно это раздастся, на увеличение инвестиционной привлекательности развивающихся рынков трудилась кроме того мысль инфляции, которая должна была бы вынудить центробанки этих государств усиливать валюты в целях борьбы с ней. (Возможно – на этом стержне держалась последняя волна инвестиций в Россию весенне-летнего «призыва»).

Но по мере того, как рыночная оценка наполняющих высокие финансовые агрегаты структурных продуктов падала, соответствующие количества ликвидности сдувались, и потоки капитала понемногу разворачивались в обратную сторону. Сперва медлено. А после этого, в то время, когда пузырь «воздушной» ликвидности совсем лопнул – утечка капиталов приняла обвальный темперамент. Для России, как и для большинства развивающихся государств, она шла по двум главным каналам:

(I) вывод портфельных инвестиций и коллапс фондового рынка. Наряду с этим Российская Федерация не смотрелась каким-то особенным исключением на фоне других государств с формирующимися рынками, что бы в том месте не писали про влияние зачищающих врачей, либо кавказской разминки застоявшихся национальных органов. Инвесторам, идущим на ЕМ снимать пенки, прогрессивность либо реакционность местных политических режимов глубоко всеравно…

(II) закрытие «кредитных окон» со стороны западных банков (sudden stop), что при накопленных размерах зарубежной корпоративной и банковской задолженности к началу кризиса имело достаточно катастрофические последствия для многих больших банков и корпораций.

4. Запуск девальвационных ожиданий.

Повсеместные процессы выхода из ставших высоко рисковыми инвестиционных инструментов и переход «в кэш», т.е. считающиеся надёжными бумаги казначейства США, запустили цикл упрочнения американского доллара. В следствии эффект вывода капиталов был «кумулятивным». К настоящим процессам утечки портфельных выплаты и инвестиций нерефинансируемых займов присоединились девальвационные ожидания.

Для России, как металлов ожидания и крупнейшего экспортёра энергии усиливаются наибольшим за последнее десятилетии сжатием мировых товарных рынков. К числу самый пострадавших относятся товары, обслуживающие инвестиционный спрос (металлы, инвестиционное машиностроение), где за последние месяцы отмечено 3-5 кратное снижение спроса и цен.

Руководствуясь ожиданиями девальвации, сейчас многие агенты (банкиры, импортеры, население) деятельно хеджируют будущие валютные риски, что ведет к дополнительному выводу валюты. По отечественным подсчетам, данный эффект в замечаемой сейчас утечке капиталов из России кроме того господствует.

Результат известен. Российская Федерация никак не была вовлечена в исходный кризис сабпрайм ипотеки и выстроенных на ее базе производных бумаг. Но последствия были для нее значительно более тяжелыми, чем для самих инициировавших данный кризис западных экономик. Это и распространение денежной паники; и кризис доверия к рублю, банкам и контрагентам; и коллапс межбанковского рынка; и ажиотажный спрос на валюту в целях хеджирования девальвационных рисков; и «бегство вкладчиков» (лишь за сентябрь-октябрь вклады физлиц в банках уменьшились на сумму, эквивалентную 17 млрд. долл.)

5. Возможно ли было не допустить кризис. и необходимо ли было это делать? Сперва о том, был ли данный бум притока капитала хоть какое количество-нибудь нужен. По внешним показателям, думается — что да.

Кредитный бум запустил процесс ускорения жилищного строительства (не смотря на то, что одновременно и разогнал цены на жилье). Темпы экономического подьема под действием расширения внутреннего спроса кроме этого ускорились.

Но был ли в этих процессах приток зарубежного капитала в целом и займов частности, кончившийся нынешним кризисом, так уж нужен? Так как в отличие он других государств из ближайшего окружения у нас он не финансировал импорт и не замещал собой экспорт. Большая часть зарубежных займов привлекалась под приобретение зарубежных активов – и что дали эти инвестиции национальной экономике, в неспециализированном-то, не всегда ясно.

И наконец, в случае если делать выводы по перегреву экономики, проявляющемуся в инфляции, и особенно в разгоне стоимостей активов, начиная, по крайней мере, с середины 2006 года он очевидно был избыточным.

По сути дела, привлеченные в виде займов зарубежные ресурсы, каковые не шли полностью на скупку зарубежных активов, все равно направлялись в резервы ЦБ, под каковые выпускались рубли, поступавшие в финансовую систему. Но что мешало производить эти рубли напрямую, в виде рефинасовых кредитов ЦБ и размещения свободных бюджетных денег? Так как именно это замещение на данный момент в условиях прекращения притока и происходит.

Как думается, имеется два мысли, из-за чего события в итоге развернули как раз в такое русло, и оказалось то, что оказалось. Во-первых, повышение масштабов централизованного рефинансирования вряд ли имело возможность бы остановить привлечение средств с зарубежных рынков. В принципе так как заимствования банков у ЦБ и без того никто не ограничивал, легко они оставались менее удачными.

Во–вторых, в случае если директивные ограничения на ввоз капитала из-за предела, то постоянно существует опасность, что так имели возможность бы быть наложены какие-то ненужные ограничения на эффективность работы экономики в целом. Был бы нарушен принцип впрыска централизованных средств, в соответствии с которому они делает только роль «смазки», восполняющей какие-то сбои в работе рыночного механизма. В итоге, ЦБ не следует подменять собой Госплан и заниматься промышленной политикой, решая, кому дать, а кого отправить на …, как, кстати, это происходит в мире на данный момент.

А существовали ли какие-то более рыночные способы, дабы сдержать приток капитала? Классика жанра в таковой защите, рекомендуемая интернациональными специалистами, лежит в сфере курсовой политики. Нужно быстро раздвинуть границы колебания курса национальной валюты, сделать возможности роста либо падения ее курса приблизительно однообразными и родным к 50% (это теория случайных блужданий курса).

Арбитраж на отличии процентов в курсовой динамике и разной валюте (carry trade) в этом случае делается непредсказуемым, заемщику (либо зарубежному инвестору) нужно будет потратиться на хедж, и аппетит к привлечению зарубежных денег снизится. Но в таковой тактике имеется и негативные моменты.

Кроме импортёров и экспортёров, для которых эластичный курс связан с чувствительными утратами на хеджирование валютного риска, имеется и налоги, так или иначе привязанные к обменному курсу (экспортные пошлины, НДПИ) и мн.др. Из этого и такая, кажущаяся на данный момент, задним числом многим ошибочной, приверженность регулятора режиму “управляемого плавания”.

В итоге ЦБ прибег к этому средству (расширению границ для перехода и колебания курса к частично к плановым, свободным от колебаний курса, интервенциям) уже достаточно поздно (только с середины мая этого года) и, в неспециализированном-то – мало результативно. Быть может, в его намерениях рынки .

Так как до этого курсовая политика была очень предсказуемой – когда курс рубля к бивалютной корзине намеривался укрепиться сверх заданной линии помощи (с осени прошлого и по середину мая нынешнего это было 29.61) ЦБ выходил на рынок и скупал избыток валюты. По крайней мере, до конца июля остановить наплыв капитала посредством заявленных мер не удалось, А дальше он уж начал разворачиваться сам и ЦБ уже стало не до волатильности курса – было нужно сдерживать девальвационные ожидания, удерживая более-менее фиксированный курс рубля к корзине посредством огромных интервенций.

Еще одна мера финансовой политики, которая начала применяться ЦБ В первую очередь февраля – увеличение нормы резервирования по завлекаемым из-за предела займам. Она заимствована у Китайского Национального банка, что боролся с кредитным перегревом уже давно, доведя норму резервирования к весне этого года до 17%. У нас же эта мера (что-то наподобие отсечения избыточного притока капиталов в Стабфонд) начала применяться уже через чур поздно.

Норма резервирования росла весьма медлительно, отличие в процентных ставках по зарубежным кредитам и централизованно предоставляемым рублям, никак не имела возможности побудить к применению последних. Это начало происходить только в кризисной обстановке, в то время, когда зарубежные рынки захлопнулись.

Наконец, радикальная и достаточно экзотическая мера сдерживания притока капитала, которая лежит в том же русле – совершить упреждающую девальвацию рубля, быстро усилив интервенции по скупке валюты. Думается, что это был бы очевидно проинфляционный ход, но иначе, быть может, долгие интервенции и не пригодились бы – количество займов среагировал бы динамику курса и сократился, а без притока капитала курс прекратил бы укрепляться и сам собой. Частично интервенции возможно было бы стерилизовать и сокращением бюджетных затрат.

По крайней мере, возможно высказать предположение, что более активная и раньше начатая политика сдерживания притока капитала через увеличение норм и гибкий курс рубля резервирования (в целях выравнивания цены рублевых и зарубежных ресурсов) и замещения его внутренним финансированием имела возможность бы не допустить либо смягчить многие нынешние неприятности. Но вместо этого мы имели достаточно долгий период наблюдения за тем, как отечественная экономика встраивается в американский цикл, последствия чего сейчас приходится пожинать.

Возможно ли было этого избежать и стоило ли это делать? Я не знаю ответа на данный вопрос. А вы?

Источник: www.audit-it.ru

Пророчество Ротшильда На 2017 — Нас Ждёт Мировой Финансовый Кризис

Интересные записи

Похожие статьи, которые вам, наверника будут интересны: